Что же происходит с золотом? В сентябре 2011 года драгоценный металл достиг абсолютного ценового максимума 1900 долларов, однако с тех пор его динамика в основном разочаровывает. Тем не менее резкий рост цен на 6% в течение последних четырех недель, до 1320 долларов, заставляет некоторых инвесторов задаваться вопросом о необходимости пересмотреть свое отношение к золоту и акциям золотодобывающих компаний.

"Не думаю, что кто-либо ожидал такого роста, и мне интересно, какие еще прогнозы Уолл-Стрит оказались ложными", - сказал Джон Хэтэуэй, председатель Tocqueville Management и соуправляющий Tocqueville Gold Fund. "Как по мне, то перспективы золота выглядят позитивными, и этот рост будет наблюдаться не только в краткосрочной перспективе", - добавил он.

С середины 2013 года цены на золото находились в диапазоне, примерно между 1050 долларами и 1415 долларами за унцию. В своем недавнем отчете банк Goldman Sachs прогнозировал, что в следующие два года цены могут подорожать до 1375 долларов на фоне растущего спроса со стороны развивающихся рынков. Если прогноз оправдается, то с текущих уровней цены драгоценного металла вырастут на 4%.

Хэтэуэй не склонен устанавливать какие-либо конкретные целевые уровни. По его мнению, цены золота "склонны к существенному росту в следующие два-три года", что разделяется далеко не всеми на Уолл-Стрит. Если текущая динамика цен продлиться еще пару недель, то инвесторы могут поменять свое мнение.

Золото можно применять во многих отраслях промышленности, а благодаря повышению уровня жизни спрос на золотые ювелирные изделия в развивающихся странах растет. Тем не менее инвесторы, как правило, покупают золото для защиты от инфляции и в период нестабильности. Аргументов против роста цен на золото несколько: отсутствие непосредственных геополитических угроз, ожидания роста фондовых рынков США 2108 году, а также вероятность повышения процентных ставок ФРС. Золото, которое не приносит процентного дохода, с трудом конкурирует с другими активами при росте фондовых рынков и повышении краткосрочных процентных ставок.

Тем не менее, судя по другим признакам, настало подходящее время для того, чтобы формировать или наращивать длинные позиции по золоту и акциям золотодобывающих компаний. Основными признаками является продолжение ослабления доллара и рост инфляции.

Когда доллар снижается, золото и другие деноминированные в долларах активы, включая нефть, обычно растут в цене. Они становятся более доступными для иностранных покупателей, поэтому спрос на такие активы растет. За последний год доллар снизился в цене на 10%, а золото подорожало примерно на 12%. Стоит ожидать, что американская валюта продолжит снижаться, особенно если производственная активность в Европе и Китае ускорится, а центральные банки начнут сворачивать смягчающую денежно-кредитную политику, которую они проводили последние 10 лет.

Что касается инфляции, Barron's и другие эксперты утверждают, что мировой экономический рост в конце концов может привести к повышению цен на товары и услуги после десяти лет незначительных изменений.

Даже распространение криптовалют, таких как биткоин, может улучшить инвестиционную привлекательность золота в ближайшие годы. Как металл, так и криптовалюты рассматриваются как средство сбережения. При этом инвесторов особенно привлекает то, что рынок электронных денег свободен от государственного контроля – этот фактор также характерен для рынка золота. Кроме того, золото, цены на которое гораздо менее волатильны, чем биткоин, можно хранить в слитках и монетах. Это дает металлу преимущество по сравнению с рынком криптовалют, который завязан на электронной сети и может выйти из строя.

Помимо покупки самого золота, инвесторы могут осуществить вложения в металл посредством биржевого фонда GLD (SPDR Gold Trust), объем активов которого составляет 35,3 млрд долларов. За последние 12 месяцев стоимость фонда выросла на 13%.

При этом фонд GDX (VanEck Vectors Gold Miners), в управлении которого находятся средства в объеме 7,7 млрд долларов, в основном инвестирует в крупные золотодобывающие компании, такие как Newmont Mining (NEM) и Barrick Gold (ABX). В то же время фонд GDXJ (VanEck Vectors Junior Gold Miners), объем активов в управлении которого примерно в два раза меньше GDX, инвестирует в менее крупные и более спекулятивные компании. Стоимость GDX за последний год выросла на 8%, а GDXJ увеличилась на 1,7%, хотя котировки обоих фондов резко выросли после достижения минимумов в 2016 году. Стоит отметить, что исторически менее крупные золотодобывающие компании показывали более уверенный рост на бычьем фондовом рынке, чем их конкуренты с высокой капитализацией.

Фонд TGLDX (Hathaway's Tocqueville Gold fund) является одним из нескольких золотых инвестиционных фондов с активным управлением. Morningstar присвоила фонду рейтинг в четыре звезды. TGLDX владеет физическим золотом, акциями золотодобывающих компаний и правами на получение роялти таких компаний. Чистые активы фонда, цена акций которого за последний год выросла на 5,5%, составляют 1,2 млрд долларов. При этом основная доля инвестиций TGLDX приходится на компании с невысокой капитализацией.

В теории портфель, большую часть которого составляют акции добывающих компаний, должен показывать лучшую динамику, чем непосредственно цена металла, поскольку в цене компаний также учитывается увеличение не только их капитализации, но и прибыли. Однако не всегда это работает таким образом. Не во всех золотодобывающих компаниях управление осуществляется эффективно, а неверные решения, такие как покупка рудников за счет крупных заимствований, или добыча из малопродуктивных рудников, могут негативно сказаться на динамике акций таких компаний.

Хорошей иллюстрацией может служить компания Barrick, крупнейший по объемам в мире добытчик золота, которая для финансирования золотодобычи использовала высокий объем заемных средств, хотя в последние три года старается снижать долговую нагрузку. За последний год акции Barrick упали на 8%, а с максимума 2011 года обвалились на 74%.

Если рассматривать золотодобывающий сектор, то стоит сосредоточиться на компаниях со сравнительно хорошими балансами, низкой себестоимостью добычи и потенциалом увеличения ежегодного производства и операционного дохода. Таким критериям соответствуют, например, Agnico Eagle Mines (AEM) и Goldcorp (GG). Кроме того, эти компании выплачивают определенные дивиденды. Близка этим критериям и компания Newmont, однако ее можно рассмотреть и по другим причинам.

Компания Agnico Eagle с рыночной капитализацией 10,9 млрд долларов начинала в Канаде, но затем естественным путем расширилась в Финляндии и Мексике. "При росте цен на золото Agnico, в отличие от других золотодобывающих компаний, не переборщила с расширением бизнеса", – отметил аналитик JPMorgan Джон Бриджес.

В последнем отчетном квартале чистый долг компании составил лишь 510 млн долларов.

Сама компания достаточно эффективна. По оценке Стивена Уолкера, аналитика RBC Capital Markets, в прошлом году компания Agnico произвела 1,7 млн унций золота при общей себестоимости добычи 799 долларов за унцию. Это существенно ниже средней себестоимости по отрасли 900 долларов за унцию. Компания намерена произвести в этом году 1,68 млн унций себестоимостью примерно 820-870 долларов за унцию, однако Уолкер напоминает, что Agnico уже превышала собственные прогнозы.

В последнем отчете Уолкер прогнозировал, что Agnico в 2020 году может произвести 2,17 млн унций, что значительно выше прогнозов компании. Такой рост производства понравился бы инвесторам. Годовой показатель Ebitda, то есть прибыль до учета процентов, налогов, износа и амортизации, как ожидается, будет постепенно расти в следующие 4 года, достигнув к 2020 году 1,23 млрд долларов.

В RBC ожидают роста акций компании до 52 долларов, что примерно на 11% выше текущих уровней. За последние 12 месяцев эти бумаги подорожали до 46,86 доллара. Аналитики исходят из того, что золото в текущем году в среднем будет стоить 1300 долларов за унцию.

Акции Goldcorp за 12 месяцев подешевели на 6% до 13,39 доллара за унцию, что соответствует рыночной капитализации 11,6 млрд долларов. По мнению Бриджеса из JPMorgan, инвесторам не понравилось, что компания не смогла реализовать обещания по росту производства, дававшиеся предыдущим руководством.

Новое руководство приступило к работе в начале 2016 года. Бриджес считает, что в будущем компания должна выйти в лидеры сектора при условии, что будут выполнены обещания по снижению затрат и наращиванию производства.

Бриджес и Уолкер из RBC придерживаются единого прогноза по ценам на акции, предполагающего 18 долларов, что на 34% выше текущих цен.

Участники, рассчитывающие на удорожание акций Goldcorp, ожидают роста добычи золота на рудниках в Канаде и Латинской Америке, который позволит увеличить свободный денежный поток. По оценкам Уолкера, добыча золота компании Goldcorp вырастет с 2,5 млн унций в год в 2017-2018 годах до 3,1 млн унций в год к 2020 году благодаря повышению производительности нескольких добывающих предприятий. В последние годы компания существенно снизила себестоимость производства, примерно до 820 долларов за унцию.

По оценкам аналитиков, в этом году показатель Ebitda компании Goldcorp составит 1,68 млрд долларов при выручке в размере 3,6 млрд долларов. При этом к 2019 году Ebitda увеличится до 2,31 млрд долларов.

У компании Newmont есть золотые рудники в Австралии, Гане, Перу, Суринаме и США, что обеспечивает географическое разнообразие производства даже на уровне стандартов горнодобывающей промышленности. Действующее руководство проделало хорошую работу, удерживая себестоимость на низком уровне и сохраняя небольшой объем долгосрочных займов.

Себестоимость золотодобычи у Newmont сравнительно высока, поскольку компания владеет более старыми рудниками, требующими более серьезных вложений. Однако за прошедшие четыре года руководству удалось снизить общую себестоимость до целевого района 900-950 долларов с 1099 долларов.

Согласно оценкам, в 2017 году Newmont добыла 5,2 млн унций золота, и в 2019 году ожидается сохранение стабильного годового уровня производства металла. К 2020 году Ebitda, вероятно, вырастет незначительно, до 2,7 млрд долларов с 2,6 млрд долларов в прошлом году.

По мнению Хэтэуэй, стоимость акций Newmont, за прошедший год прибавившая 9,4%, может продолжить рост при условии ралли цен на золото. Однако, в отличие от акций большинства золотодобывающих компаний, Newmont обладает рядом преимуществ, которые привлекают не только участников рынка золота, но и инвесторов в целом. С рыночной капитализацией более 20 млрд долларов Newmont стала единственной золотодобывающей компанией, чьи акции входят в расчетную базу индекса Standard & Poor's 500.

В прошлом году Newmont увеличила дивиденды на 50%, до 7,5 цента за акцию то есть доходность акций составила почти 0,8%. Доходность компаний Agnico и Goldcorp составляет 0,94% и 0,6% соответственно. Ожидая роста капитализации компаний, инвесторы могут заработать на дивидендных выплатах. Непосредственно физическое золото такой возможности не предоставляет.

BARRON'S